Im Vorfeld der Anhebung des Leitzinses durch die Fed im März folgen die Finanzmärkte der Industrieländer einem erkennbaren Muster. Sieht man sich das Renditeprofil des Bloomberg 60/40-Aktien/Anleihen-Index für die Eurozone und die USA an, erkennt man eine Reihe negativer monatlicher Renditezahlen vor und unmittelbar nach dem Beginn des von den USA angeführten geldpolitischen Zinserhöhungszyklus. Im vergangenen Jahr reagierten beide Indizes bereits im September, dem Zeitpunkt, als Fed-Chef Powell vom Narrativ einer vorübergehenden Inflation auf ein anhaltendes Inflationsproblem umschwenkte. Und dann erneut im November, als die Marktteilnehmer die Intensität der Zinserhöhungen im Jahr 2022 auf drei bis vier Schritte anpassten.
Im Januar kristallisierte sich der Konsens heraus, dass es im März eine erste Zinserhöhung geben und das aktive Anleihekaufprogramm im Rahmen der quantitativen Lockerung eingestellt würde, und ferner, dass schnell Maßnahmen zur Reduzierung der Bilanzsumme der Fed (quantitative Straffung) folgen würden. Das erwies sich als bitterer Cocktail und führte zu einem markanten Abverkauf bei US-Realrenditen. Erwartungsgemäß zog der Aufwärtsdruck auf die Realzinsen eine schmerzliche Anpassung bei Aktien nach sich, insbesondere in den Sektoren Technologie und Gesundheitswesen. Der Nasdaq-Index wurde in den Korrekturbereich gedrückt und schloss die vergangene Woche mit einem Minus von 12 % seit Jahresbeginn. Der Bankensektor profitierte bis Mitte des Monats, wobei der US KBW Bank Index um 12 % zulegte. Ernüchternde Ergebnisse von US-Banken machten dies allerdings wieder zunichte. Die langfristigen Inflationserwartungen für die USA befinden sich im Sinkflug. Die 30-jährigen Inflationserwartungen, gemessen an inflationsgebundenen US-Anleihen, lagen bei 2,22 %, nur 25 Bp. über ihrem 5-jährigen Durchschnitt.
Währenddessen brach der US-60/40-Index seit dem 1. Januar um beunruhigende -5,63 % ein. Der EU-60/40-Index liegt bei -1,43 %, da unter den Large Caps weniger Technologietitel vertreten sind. Die Nerven der Anleger werden auf die Probe gestellt. Wenn wir uns für einen 6-Monats-Rückblick entscheiden, haben wir interessanterweise bei einem 60/40-US-Portfolio in USD ein Minus von 1,58 % zu verdauen. Das 60/40-EU-Portfolio konnte sogar ein Plus von 0,55 % erzielen. Warren Buffet sagt dazu: „Auf kurze Sicht ist der Markt ein Beliebtheitswettbewerb. Auf lange Sicht ist der Markt eine Waage.“
Bleibt man bei diesen traditionellen Portfoliozusammensetzungen, sollte erwähnt werden, dass die 60/40-Portfolios während des Zinserhöhungszyklus der Fed von Dezember 2015 bis Dezember 2018 standhaft blieben und annualisierte Renditen in Lokalwährung von +2,65 % für die EU und +7,15 % für die USA lieferten. Sie entwickelten sich in den ersten drei bis sechs Monaten des Erhöhungszyklus seitwärts, da die Marktteilnehmer die Dauer und den von der Fed angestrebten Endzinssatz nicht einschätzen konnten. Dieses Mal könnte es ähnlich sein. Die Märkte werden in der ersten Jahreshälfte voraussichtlich keine klare Richtung finden.
Marktturbulenzen sind im Vorfeld von Zinserhöhungszyklen nicht ungewöhnlich und ziehen sich bis in die frühe Phase der geldpolitischen Straffung hinein. Marktteilnehmer sind bestrebt oder sind dazu gezwungen ihren Portfolioaufbau und ihr Diversifikationsprofil anzupassen.
Anleger sollten möglichst zur ersten Gruppe gehören, d. h. zu denen, die sich aktiv um eine Anpassung ihres Portfolios bemühen, wobei sie ihre Kenntnisse und ihre Absicht auf ein Bottom-up-Screening aktueller und künftiger Bewertungen im Aktien- und im Anleiheuniversum stützen sollten. Dieses Mal und vielleicht zum ersten Mal ist die Entscheidung über die Gewichtung von Industrie- und Schwellenländern bei Anleihen und Aktien maßgebend. Den Rubikon zu überschreiten und mit Überzeugung die Schwellenländerkarte auszuspielen, könnte sich auszahlen. Endlich. Nach der großen Finanzkrise lieferten die Märkte der Industrieländer ohne größere Schwierigkeiten hohe Renditen. Bei den Renditen der Schwellenländer waren die Probleme der rote Faden. Da die Pandemie unter den Risikofaktoren für Marktverwerfungen immer noch einen hohen Stellenwert hat, wären Plädoyers für Anlagechancen in Schwellenländern vielleicht nicht besonders verantwortungsvoll. Doch vor der Morgendämmerung ist es immer am dunkelsten. Schwellenländerstaatsanleihen in Lokalwährung weisen eine Rendite von knapp 6,00 % auf, und seit Jahresbeginn waren die Renditen gegenläufig zu denen von Staats- und Unternehmensanleihen aus Industrieländern. Schwellenländeranleihen in Lokalwährung stiegen in der vergangenen Woche in den positiven Bereich! Die Zentralbanken der Schwellenländer reagierten vorbeugend, und die Zinsanhebungszyklen sind alles in allem bereits weit vorangeschritten. Die Inflationserwartungen sind allmählich unter Kontrolle. Und ja, es ist auch ein Marktkonsens für den Endzinssatz verschiedener Zentralbanken der Schwellenländer in Sicht. Bei einem robusten Portfolioaufbau geht es vor allem darum, ein Engagement in möglichst vielen unabhängigen Risikofaktoren zu finden, die Werthaltigkeit, also Value, bieten. Angesichts der schwierigen Anlageperiode, die vor uns liegt, erregen und verdienen die Bewertungen der Schwellenländer große Aufmerksamkeit. Die wirtschaftspolitisch bedingte Korrektur an den chinesischen Aktienmärkten mit ihrem Ansteckungseffekt für Asien verdient genaue Prüfung, Beobachtung und Anlegerinteresse.
Wenn Sie zur zweiten Anlegergruppe gehören, d. h. zu denen, die gezwungen sind, den Portfolioaufbau zu verändern, geraten die Dinge aus dem Gleichgewicht. Gegen Drawdown-Management ist nichts einzuwenden. Unsere Aufgabe ist es jedoch, auf lange Sicht erfolgreich anzulegen. Anleger werden gezwungen, ihren Portfolioaufbau zu ändern, wenn sie sich für eine zu enge Überzeugungsbandbreite oder für Anlagen am Rande entschieden haben.
Das vorbeugende Rotieren in Sektoren, die sich bei einer Straffung der gelpolitischen Bedingungen besser entwickeln, ist eine Option, die bereits umgesetzt sein sollte. Anfang 2021, als Inflationssorgen noch nicht das Hauptthema waren, wurde bereits klar, dass die Fed und (möglicherweise auch) die EZB 2023 einen Zinsanhebungszyklus eingeleitet haben würden. Das Festhalten an einem kleinen Kreis von Gewinnern im Technologiesektor oder unter den Wachstumswerten musste zwangsläufig einer Korrektur zum Opfer fallen. Das Gesetz der Schwerkraft gilt nicht nur in der Natur, sondern auch im Finanzwesen. Oft sind gestresste Margin-Anleger der Grund für Phasen erhöhter Volatilität an den Finanzmärkten. Hinzu kommt, dass sich kluge Prime-Broker solcher Belastungssituationen bewusst sind und davon profitieren. Für weniger clevere Prime-Broker können sie zu einer existenziellen Bedrohung werden.
Dieser Beitrag soll beim Eintritt in einen Zyklus der geldpolitischen Straffung nicht zur Bequemlichkeit aufrufen. Im Gegenteil, er ist ein Aufruf zur Wachsamkeit. Wachsamkeit, um bewährte Anlageprozesse, mit denen man über den Zinsanhebungszyklus hinausblicken kann, einzuhalten und anzuwenden.
