ZINSEN
Die Inflation könnte ihren Höhepunkt erreicht haben und zurückgehen, und zwar in erster Linie aufgrund der zugrunde liegenden Preiskomponenten, die entweder ihren Höchststand erreicht haben oder ihn bald hinter sich lassen werden. Die große Frage bleibt allerdings, ob die Lohninflation weiterhin für Zweitrundeneffekte sorgt und sich die Inflation hartnäckig über den Zielen der Zentralbank hält. In den Vereinigten Staaten ist ein weiterer zu berücksichtigender Faktor, ob sich die hohen Kosten für Unterkünfte normalisieren werden. Zentralbanken haben einen direkteren Einfluss auf die Lohndynamik, aber es ist wichtig, sich der langen zeitlichen Verzögerung zwischen der Politik und ihren Auswirkungen auf Arbeit und Löhne bewusst zu sein. Die größte Herausforderung für die Zentralbanken besteht darin, die Geldpolitik so weit zu straffen, dass eine Kosten-Lohn-Inflationsspirale vermieden wird, ohne zu weit zu gehen. In unserem Basisszenario gehen wir von einer Straffung aus, wie sie derzeit eingepreist ist. Wir müssen uns jedoch bewusst sein, dass nicht alle Zentralbanken das gleiche Mandat haben und nicht alle Körbe des Verbraucherpreisindex (VPI) gleich sind. Einige Zentralbanken werden also eine gemäßigtere Politik verfolgen als andere. Deshalb ist es an der Zeit, die verbleibende untergewichtete Duration zu schließen und in Märkte zu investieren, bei denen man davon ausgeht, dass die Zentralbanken in ihrer Inflationsbekämpfung weiter fortgeschritten sind, oder bei denen eine mehr als ausreichende Straffung eingepreist ist. Die größte Gefahr besteht darin, dass die Zentralbanken zu früh aufhören, oder dass die Straffung, die derzeit eingepreist ist, nicht ausreicht. Das könnte zu einer hartnäckig hohen Inflation und einer weiteren Straffung durch die Zentralbanken führen.
Eine Schlüsselfrage ist, an welches Niveau sich die Inflation annähern wird, nachdem sich die derzeit hohen Inflationszahlen normalisiert haben. Die Annahme, dass die Inflation aufgrund der Geldpolitik auf natürliche Weise auf 2 % sinken wird, wäre falsch. Es gibt eine Reihe von Gründen, die darauf hindeuten, dass die Inflation strukturell höher ausfallen könnte als die niedrige Inflation kurz vor COVID, wobei die EZB Mühe hat, die Inflation auf ihr 2 %-Ziel zu bringen. Eine Reihe zugrunde liegender Faktoren (u. a. die fortgesetzte Umkehrung der Globalisierung, der schrumpfende Arbeitsmarkt, die Auswirkungen des Klimawandels auf Geschäftsmodelle und Kosten sowie die Auswirkungen der Energiewende auf die Nachfrage nach Qualifikationen und Rohstoffen) sind nur einige Gründe für die Annahme, dass die Inflation stärker nach oben gedrückt wird.
Die langsame Entwicklung der Kategorie „Unterkünfte“ im US-VPI bedeutet, dass sie oft der Dynamik des Miet- und Wohnungsmarktes hinterherhinkt. In Anbetracht der Abschwächung vieler Indikatoren für den Wohnungsmarkt gehen wir davon aus, dass die Kosten für Unterkünfte allmählich sinken werden, aber es könnte eine lange Verzögerung geben. Diese unterschiedliche Zusammensetzung könnte zu erheblichen Unterschieden zwischen der US- und der europäischen Inflation führen, da die US-Inflation möglicherweise etwas weniger volatil ausfällt.
Insgesamt sind die Inflationserwartungen derzeit vernünftig eingepreist (ähnlich wie 2017 und 2018). Infolgedessen bieten inflationsgebundene Anleihen immer noch eine Absicherung gegen künftige Inflationsüberraschungen nach oben.
UNTERNEHMENSANLEIHEN
Bei Credits gilt unser Hauptaugenmerk den attraktiven Bewertungen auf breiter Front, unabhängig davon, ob es sich um Investment Grade, Hochzinsanleihen oder Wandelanleihen handelt. Trotz der drohenden Rezession sind die Credit-Spreads sehr attraktiv geworden. Während wir bei Hochzinsanleihen zurückhaltender agieren, sind wir bei Investment-Grade-Titeln übergewichtet und bei Wandelanleihen neutral. Vor allem bei europäischen Credit-Spreads sehen wir gute Chancen und bevorzugen reine Treasury-Anlagen in den USA.
SCHWELLENLÄNDER
Besonders vielversprechend sind derzeit die Schwellenländer (EM), was auf eine Reihe von Faktoren zurückzuführen ist. So sind zum einen die Verlangsamung des globalen Wachstums und die nachlassende Inflation in vielen Ländern positiv für die Duration. Angesichts der klareren Haltung der US-Notenbank und einer langsameren Straffung der Geldpolitik erwarten wir außerdem eine geringere Volatilität an den Märkten. Auch die Bewertungen sind attraktiv, insbesondere im Vergleich zu historischen Niveaus, und der komfortable Carry bietet einen nützlichen Puffer für die Gesamtrendite. Die geringe Positionierung in diesen Märkten, bietet weiterhin viel Raum für Wachstum.
Es gibt natürlich nicht nur gute Nachrichten. Wir müssen auch einige negative Aspekte berücksichtigen, wie z. B. die restriktiven geldpolitischen Bedingungen in den Industrieländern und deren potenzielle Auswirkungen auf den Appetit auf Investitionen in den Schwellenländern (insbesondere, wenn die Finanzpolitik weiterhin locker bleibt). In der Vergangenheit war der Umstand, dass wir uns dem Höhepunkt einer Geldverknappung nähern, ein positiver Auslöser für EM-Anleihen. Insgesamt bewerten wir die Aussichten für Schwellenländeranleihen positiv. Wir glauben, dass die Schwellenländermärkte das Potenzial haben, im Jahr 2023 ein lohnender Anlageschwerpunkt zu sein.
